《中国金融》杂志：员工持股信托的内涵与发展

公司的繁荣依仗人才的聚集，而公司的持续繁荣则有赖于人才在公司的长期发展 。作为现代企业治理的重要创新机制，员工持股激励有利于增强员工的归属感、激发 企业的内生动力并促进社会的健康发展。员工持股的形式多种多样，包括员工持股计 划、员工利润分享计划、职工持股会以及有限合伙持股等，其中，员工持股信托因结 合了信托的制度功能，在灵活性、稳定性及专业化管理等方面的优势突出。近年来， 员工持股信托开始赢得企业主及员工的广泛关注。 员工持股信托的内涵及优势 员工持股信托，是指开展员工持股计划的公司以员工持股计划名义设立信托账户 ，指定本公司参加计划的员工为受益人，公司管理人员或信托公司作为受托人，为持 股员工的利益购买并持有雇主公司股票（股权），负责员工持股信托账户的管理。简 言之，即以信托形式为员工持有公司股权的一种法律架构。员工持股信托在发达国家 经历多年发展，已得到广泛应用。美国在１９７４年颁布的《雇员退休收入保障法》 中明确规定，员工持股计划必须采用信托方式持有和管理。欧盟的规定与之基本一致 。而我国许多企业在境外以红筹架构或ＶＩＥ 架构上市过程中，也普遍采用员工持 股信托的激励安排。 根据公司的人合性特征，员工持股信托可以分为公众公司员工持股信托与封闭公 司员工持股信托，其中，公众公司主要指上市公司，而封闭公司主要指有限责任公司 与非上市的股份有限公司。由于公众公司资合性强、股票流动性高，且目前法律法规 及监管规定相对完善，例如，我国证监会２０１４年发布了《关于上市公司实施员工 持股计划试点的指导意见》，保监会２０１５年发布了《关于保险机构开展员工持股 计划有关事项的通知》，国资委、财政部及证监会２０１６年发布了《〈关于国有控 股混合所有制企业开展员工持股试点的意见〉的通知》，证监会２０１６年发布了《 上市公司股权激励管理办法》等，因此，公众公司层面的员工持股计划及员工持股信 托，在我国实务中已经比较成熟，不存在实质性分歧。 与此不同，封闭公司由于人合性更强，对股东的加入、退出更为敏感，而且缺乏 充分的股份流通市场，故而对员工持股信托的管理、运行及人员的变动机制提出了更 高的要求。我国中小企业贡献了５０％以上的税收，６０％以上的ＧＤＰ，７０％以 上的技术创新，８０％以上的城镇就业以及９０％以上的企业数量，而中小企业绝大 多数是封闭公司，因此对封闭公司员工持股信托的分析，具有更强的理论和实践意义 ，本文也主要是围绕封闭公司的员工持股信托展开。 股权激励的方式多种多样，除了员工持股信托外，还可以采用员工直接持股、企 业工会代管或职工持股会、有限合伙企业持股等多种形式。与这些方式相比，员工持 股信托具有灵活、稳定及专业化管理等突出优势，既能让员工分享公司的成长，又能 将分散的股权集中起来，完善公司治理体系。 员工持股信托属于服务信托范畴 ２０２０年５月８日，中国银保监会发布了《信托公司资金信托管理暂行办法（ 征求意见稿）》（以下简称《资金信托暂行办法》），向全社会公开征求意见。《资 金信托暂行办法》不仅规定了“资金信托”和“服务信托”的概念，而且明确将服务 信托排除在《资金信托新规》的适用范围之外。《资金信托暂行办法》第２条规定： “本办法所称资金信托业务，是指信托公司作为受托人，按照投资者的意愿，以信托 财产保值增值为主要信托服务内容，将投资者交付的资金进行管理、运用、处分的信 托业务活动。”第２９条规定：“服务信托业务不属于本办法所称资金信托，不适用 本办法规定。服务信托业务，是指信托公司运用其在账户管理、财产独立、风险隔离 等方面的制度优势和服务能力，为委托人提供除资产管理服务以外的资产流转，资金 结算，财产监督、保障、传承、分配等受托服务的信托业务。” 从上述定义可知，资金信托与服务信托区分的关键，在于二者的服务内容与信托 目的不同。一方面，在服务内容上，资金信托的受托人提供的是资产管理服务，通常 要负责项目筛选、资产配置以及投后跟踪管理，而服务信托的受托人提供的是资产流 转、资金结算、财产监督、保障、传承、分配等受托服务，以事务性服务及平台服务 为主。另一方面，在信托目的上，委托人设立资金信托的主要目的是追求资产的保值 增值，获取投资收益，而服务信托的委托人并不是单纯追求收益，而是享受金融服务 ，实现财富的保障、分配及传承等目标。显而易见，资金信托与服务信托之间的区分 ，与初始信托财产是否为资金没有直接关系。 这一区分标准得到了监管部门的确认。征求意见稿发布后，中国银保监会发布了 “有关部门负责人答记者问”（下称“答记者问”），对资金信托与服务信托的区分 做了详细解释：“对于以受托服务为主要服务内容的信托业务，无论其信托财产是否 为资金形式，均不再纳入资金信托，包括家族信托、资产证券化信托、企业年金信托 、慈善信托及其他监管部门认可的服务信托。”事实上，财产进入信托后随时处于动 态变化过程中，可能由资金转化为债权、股权、不动产等财产，也可能由股权、不动 产等转化为资金，财产权的具体形态与信托的属性及类型之间并没有实质性关联。 需要注意的是，虽然员工持股信托并未被明确列为服务信托，但从上述定义及两 类信托的区分标准来看，其完全符合服务信托的内涵。具体而言，对于委托人以资金 作为初始财产设立的员工持股信托，投资标的确定为公司的股权，受托人不负责筛选 项目，不会进行风险性股权投资，其提供的仅是事务及平台服务，如以股东名义签署 公司决议、收取公司股权分红、向受益人分配股利等。不仅如此，委托人的主要信托 目的，也不是资产的保值增值，而是接受公司的股权激励，与公司共享收益、共担风 险、共同成长，同时增强对公司的参与度和主体意识，作为规范公司治理结构的配套 措施，介入公司的经营管理活动之中。 因此，员工持股信托不属于资金信托，应当排除《资金信托暂行办法》及资管新 规的适用。进而，规制资金信托的合格投资者要求、认购最低门槛、信托受益权的拆 分转让限制以及委托人为唯一受益人等要求，在员工持股信托中都没有适用的余地。 员工持股信托实务中须注意的几个问题 激励员工的准入和退出规则。并非所有的员工都会得到股权激励，只有在公司工 作达到一定年限，或者是重要岗位的核心员工，才有激励的必要。同时，如果被激励 的员工离职或者有违法违纪行为，应予强制退出，而在其任职期间，除特定情形下允 许退出外（如上市后解禁），通常会有限售规则。因此，在员工持股信托设立时，要 制定相应的准入和退出规则，而且这些规则要写进信托文件，尤其是退出规则，有必 须实际履行的强制性，只有约定明确才具有法律约束力。 另外，准入和退出规则中非常重要的一个问题是准入和退出价格。净资产价值是 一个重要的参考指标，但是有良好预期的企业会有一定的溢价率，尤其是对创投企业 而言。而强制退出价格应与准入价格相呼应，如果准入的ＰＥ价格是３倍，却规定退 出的ＰＥ价格是２倍，则很可能会因价格有失公允而不被支持。 申购、赎回与信托受益权流转。一般信托业务中的申购、赎回规则在员工持股信 托中并不适用。例如，新增一名被激励员工时，如果要求该员工申购信托单位，则受 托人有义务将该员工新缴付的信托资金受让公司的股权或者向公司进行增资，这时就 涉及股权变更的问题，赎回同样如此，而且赎回时如果没有合适的股权受让人，还会 迫使公司进行减资操作，客观上难以执行。因此，如果员工持股信托设计申购、赎回 规则，则会大大降低其灵活性。事实上，员工持股信托的灵活性主要体现为受益权流 转的便捷性，这时就需要公司的实控人或指定主体持有一定量的信托受益权，形成“ 受益权蓄水池”，有新增激励员工时，由该主体向新增员工进行受益权转让，蓄水池 进行放水操作；而当有员工退出时，则由该主体收购退出员工的受益权，蓄水池进行 蓄水操作。每次实质上的股权变动，在形式上都是通过信托受益权转让的形式实现的 。 另外，在设计信托受益权流转规则时，除了强制退出转让外，还可能会出现因受 益人离婚、继承或者债务等原因而被动分割甚至拍卖的情形，此时，要充分考虑股权 激励的特别属性和封闭公司人合性特点，制定出既合理又合法的处分规则。 受托人股东权利的行使。受托人作为公司的名义股东，为全体受益人持有公司股 权，享有法律意义上的股东权利。通常，受托人在行使利润分配、剩余财产分配等财 产性权利时并无太大异议，实务中需要注意的主要是表决权的行使问题。 员工持股信托可以采用受益人大会机制，在对公司股东会提议事项进行表决前， 先进行一次信托内部表决，这种方式的好处是能够充分听取受益人的意见，不足之处 是会耗费一定的时间和精力，而其实际效果也令人怀疑。实践中，由于员工持股信托 持有的股权只是少数，而且多数情况下会与公司的实控人保持一致行动， 因此一般 会采用实控人指令的方式进行表决。此时，受托人要做的通常只是对表决权指令的形 式审查，而只有在该指令明显构成股东权利滥用、损害受益人利益或者违法违规的情 况下，受托人方可拒绝执行，并依受托人的受信义务规则作出适当决策。 在信托业回归信托本源，通道业务和融资业务被不断压缩的背景下，发展服务信 托是未来信托公司转型的重要方向。其中，以员工持股信托为代表的股权激励，由于 融合了信托与股权，既能为员工分享公司成长提供灵活而可靠的机制，又能进一步规 范封闭公司的治理结构，改善公司经营成效，促进企业、员工及社会利益的统一，因 此，员工持股信托业务在我国有着十分广阔的需求。在明确员工持股信托属于服务信 托，不适用资金信托相关监管规范后，员工持股信托将迎来设立的爆发期。 [32] \t