可转债发行热的冷思考

自2017年股票非公开发行新规和减持新规发布之后，通过非公开发行股票融资的难度增加，可转债成为了主要的再融资工具。同年，可转债的发行方式做了调整，由此前的资金申购改为信用申购，使得发行的效率大大提升，可转债的发行开始提速。可转债发行主体增多、发行规模增加，行业分布更加广泛，以及转债市场的活跃度提高、交易规模提升，这对投资人提出了新的要求。 可转债的入库标准可适当降低 历史上可转债以中高等级为主，信用风险极小，绝大部分转债都可入库。目前低等级可转债的数量占比近80%，即便参照一般信用债的入库标准，将信用等级控制在AA，也有超35%的转债无法入库。 转债的信用风险一般低于同等级、同期限的信用债。可转债发行条件较为严格，尤其对财务指标如净资产、净资产收益率、资产负债率、净利润、现金流等有明确规定，满足条件的企业才可能发行可转债。这样的筛选，也降低了信用风险。另外，可转债的期限一般为6年，对于可转债发行人来说，可转债融资之后得到一笔期限较长的资金，在其他条件不变的情况下，可转债发行人的信用状况是好转的。低等级可转债中有一些品种主营业务有特色、成长性较好，这类品种在股市、行业表现较好的时候，转债的弹性也很好，能够带来较好的投资收益。转债投资人在实际投资过程中，可以根据每个账户的风险承受能力、公司风控制度、个券信用状况等灵活入库，增加可以投资的品种。 加强可转债信用风险甄别 随着转债市场的扩容，低等级转债数量大幅增加，尤其是信用等级在AA以下的品种大幅增加，若经济和行业增速持续下滑，不排除少数品种未来信用状况出现恶化甚至违约，可转债价格可能出现大幅下跌，对此投资人需保持警惕。 可转债具有“进可攻、退可守”的特征，可转债的纯债价值构成转债价格的底限，若可转债发行人信用状态恶化，可转债的纯债价值可能大幅下降，转债的价格也可能大幅下跌。投资人需做好可转债的信用风险甄别和持续跟踪，降低“踩雷”和价格大跌的风险。 可转债市场分层估值出现分化 此前转债市场成交量较为温和，市场整体换手率较低，市场情绪高涨时全市场成交额也难超200亿元，不过今年3月中旬以来，可转债市场的成交量大幅上升，单日成交额最大超过了800亿元，部分个券单日成交量、换手率、价格波动幅度均大增。究其原因，市场资金利用了深交所可转债无涨跌停限制、可转债可“T+0”交易的特点，选择少数规模较小、机构持有人较少或没有机构持有人、信用等级低的品种，利用资金优势反复炒作，导致此类可转债的市场价格高高在上且远超可转债的转换平价，转股溢价率大幅上升。 一般来讲，可转债的市场价格超过130元后，其转股溢价率都处在较低水平，少数被市场看好的个券可能略高，但也很难超过30%。这批被炒作的可转债市场价格多在150元以上，转股溢价率多在100%以上，呈现出高价格、高换手率、高波动、高估值的特点，成为游资的玩物，而理性的投资人多已经从这类品种中退出。 剔除游资的品种，余下的可转债估值分化也较为明显，不同个券转股溢价率差异很大，可能与投资者群体、对应正股基本面、稀缺性等因素有关，投资人需综合考虑多个影响因素，选择合适的价格进行投资。 □华宝基金固定收益部副总经理 华宝可转债基金经理李栋梁 [33] \t